【摘要】：隨著企業(yè)并購活動的日益增多,并購產(chǎn)生的諸多問題也逐漸暴露出來,其中尤為嚴(yán)重的就是目標(biāo)企業(yè)價(jià)值高估問題。因我國企業(yè)估值方法的政策限制,主并企業(yè)在對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行估值時(shí),只能采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法、市場法和收益法,然而這三種方法都存在著一定的缺陷,對目標(biāo)企業(yè)的真實(shí)價(jià)值不能進(jìn)行合理評估,加之并購估值中存在的主觀因素較多以及并購雙方信息不對稱,產(chǎn)生并購溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)在所難免。截止2016年,我國有341家上市公司因并購溢價(jià)過高造成商譽(yù)減值,減值總金額達(dá)到101.24億元,如何控制并購溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)成為主并企業(yè)在并購時(shí)不得不考慮的問題。目前,控制并購溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)最有效的方式是盈利能力支付計(jì)劃,它是在業(yè)績承諾的基礎(chǔ)之上發(fā)展而來,仍屬于對賭協(xié)議的一種。只不過它改變了業(yè)績承諾的支付環(huán)節(jié),將先付并購款改為根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的盈利情況分期支付并購款�，F(xiàn)有文獻(xiàn)對盈利能力支付計(jì)劃的研究大都關(guān)注其控制溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的有效性問題,對盈利能力支付計(jì)劃本身的價(jià)值及留存比例的量化問題鮮有研究。因此,本文將盈利能力支付計(jì)劃看成一項(xiàng)保護(hù)性看跌期權(quán),利用實(shí)物期權(quán)理論對其進(jìn)行了估值,目標(biāo)企業(yè)的承諾利潤相當(dāng)于期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格,留存溢價(jià)相當(dāng)于期權(quán)執(zhí)行價(jià)格,每年度報(bào)表日則相當(dāng)于期權(quán)到期日。針對溢價(jià)留存比例量化問題,本文在考慮盈利能力支付計(jì)劃期權(quán)價(jià)格的基礎(chǔ)上,根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)原理建立了溢價(jià)留存比例模型,并運(yùn)用matlab對溢價(jià)留存比例模型進(jìn)行數(shù)值仿真模擬與敏感性分析后,得出了以下結(jié)論:第一,盈利能力支付計(jì)劃存在風(fēng)險(xiǎn)中性的溢價(jià)留存比例。通過運(yùn)用蒙特卡羅模擬對目標(biāo)企業(yè)實(shí)際利潤進(jìn)行仿真,可以算出在風(fēng)險(xiǎn)中性條件下的實(shí)際并購收益,然后再對實(shí)際并購收益取最大值可以找出相應(yīng)的溢價(jià)留存比例,隨著仿真次數(shù)的增加,使實(shí)際并購收益達(dá)到最大值的溢價(jià)留存比例趨于穩(wěn)定。第二,主并企業(yè)可以通過精確基礎(chǔ)參數(shù)來提升并購收益。由于溢價(jià)留存比例僅能保證主并企業(yè)在風(fēng)險(xiǎn)中性下達(dá)到最大收益,所以此溢價(jià)留存比例并不是針對每個(gè)承諾期都是最優(yōu)的,主并企業(yè)如果想要提升并購收益,必須通過調(diào)整溢價(jià)留存比例來實(shí)現(xiàn)。如何調(diào)溢價(jià)留存比例要針對具體情況而言,如果主并企業(yè)認(rèn)為目標(biāo)企業(yè)實(shí)現(xiàn)承諾利潤的概率較高,則可以相應(yīng)降低溢價(jià)留存比例,如果主并企業(yè)認(rèn)為目標(biāo)企業(yè)實(shí)現(xiàn)承諾利潤的概率較低,則要適當(dāng)提高溢價(jià)留存比例。而溢價(jià)留存比例值的高低是與目標(biāo)企業(yè)的利潤波動率、平均回報(bào)率、基期實(shí)際利潤、承諾利潤及無風(fēng)險(xiǎn)利率等基礎(chǔ)參數(shù)密切相關(guān)的。
【學(xué)位授予單位】：浙江工商大學(xué)
【學(xué)位級別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2018
【分類號】：F271;F275
【圖文】：

源源不斷地審核中。上市公司的增多使并購重組業(yè)務(wù)的發(fā)展迎來新的契機(jī)，特別逡逑是２０１０年之后，中國并購市場更顯示出了非凡的活力，國內(nèi)并購和海外并購數(shù)逡逑量驟漲。如圖１－１所示，近五年來企業(yè)并購數(shù)量連年增長，２０１６年全年與中國逡逑企業(yè)相關(guān)的并購事件共３１８８起，總金額達(dá)２３５６．邋２６億美元。逡逑然而，并購市場發(fā)展的同時(shí)也將諸多問題暴露出來，比如上市公司在信息披逡逑露方面存瑕疵、并購目的不明確或?qū)ι鲜泄景l(fā)展沒有積極作用以及目標(biāo)企業(yè)盈逡逑利和定價(jià)的公允性無法合理解釋等問題。其中尤為嚴(yán)重的就是目標(biāo)企業(yè)價(jià)值高估逡逑問題，一些上市公司為了實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略并購，不得不接受更高的并購溢價(jià)，還有一些逡逑上市公司大股東會在并購時(shí)主動為目標(biāo)企業(yè)提升估值，以抬高公司股價(jià)進(jìn)行套現(xiàn)。逡逑這些行為不僅不利于上市公司的長遠(yuǎn)發(fā)展，同時(shí)也會損害中小股東的利益。在逡逑２０１７年的第一次并購重組審核中，金利科技的并購申請因標(biāo)的資產(chǎn)定價(jià)的公允逡逑性以及盈利預(yù)測的主要業(yè)績指標(biāo)缺乏合理依據(jù)而被并購重組委駁回。但這并不是逡逑個(gè)例，２０１６年共有２４單上市公司的并購重組方案被否決，尤其在下半年

１００００次的仿真，仿真結(jié)果如下所示。通過對比可以發(fā)現(xiàn)，在前１０００次的仿真逡逑中，卩值的波動較為劇烈，變動最大值與最小值相差４％，無任何規(guī)律性。在之逡逑后的模擬中，（３值隨著模擬次數(shù)增加，波動程度逐漸減小，從圖５－２可以看出，逡逑當(dāng)模擬到５０００次時(shí)，（３值雖然仍有些許波動，但已經(jīng)開始趨于穩(wěn)定，基本圍繞在逡逑一個(gè)較小區(qū)間內(nèi)變動。模擬到１邋0000次時(shí)，ｐ值變動范圍進(jìn)一步縮小，只有０．０６％，逡逑最終呈現(xiàn)出一條水平的直線，不再隨ＡＰ的變化而變化。逡逑為了保證上述所測Ｐ值的穩(wěn)定性和非隨機(jī)性，我們又以同樣基礎(chǔ)數(shù)據(jù)做了邋９逡逑次模擬，每次均對ＡＰ仿真１００００萬次，模擬結(jié)果經(jīng)過整理得到表５－１，從中可逡逑以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)模擬到１００００次時(shí)，Ｐ值都會在第８１００次上下趨于穩(wěn)定不變，但每次逡逑不變的數(shù)值有少許差別，其原因在于ＡＰ服從幾何布朗運(yùn)動，每次從對數(shù)正態(tài)分逡逑布中對ＡＰ的取值都不會一模一樣

013年B值5000-10000次仿真結(jié)果

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本文編號：2765517