發(fā)布時(shí)間：2014-07-27 07:16

信息披露制度是證券市場監(jiān)管制度的基石，其理論基礎(chǔ)是強(qiáng)制性信息披露制度能在相當(dāng)大的程度上解決證券市場中的逆向選擇問題，從而糾正證券定價(jià)偏差，最終促進(jìn)資本的有效配置。真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、公平披露、規(guī)范、易解、易得的信息是投資者作出理性投資決策的先決條件，是證券市場賴以生存的基礎(chǔ)之一。在沒有建立強(qiáng)制性信息披露制度的情況下，證券市場上信息的混雜狀態(tài)使得投資者無法辨別高品質(zhì)證券與低品質(zhì)證券，結(jié)果便是高低品質(zhì)證券的價(jià)格趨同，換句話說，投資者不愿意為高品質(zhì)證券支付高價(jià)，因?yàn)樗�不知道哪些是高品質(zhì)證券。這就是證券市場中的逆向選擇問題，其直接后果便是“資源將會配置到一些低價(jià)值的替代物上作用”(Esterbrook and Fischel,1984)，而高價(jià)值的證券定價(jià)偏低，證券市場的有效性降低，資源配置功能受損。作為一種低成本高效益的證券監(jiān)管方式，信息披露制度已經(jīng)在世界各主要資本市場中得以推行。實(shí)踐強(qiáng)有力地證明，通過樹立并維護(hù)公眾對證券市場的信心和提供投資者保障，信息披露制度增進(jìn)了資本市場的有效性并最終促進(jìn)了資本的有效配置，推動了國民經(jīng)濟(jì)的持續(xù)健康發(fā)展。
　　　　一、英美等國收購信息披露制度的歷史回顧和披露哲學(xué)的轉(zhuǎn)變
　　考察西方發(fā)達(dá)國家的公司收購立法，我們可以發(fā)現(xiàn)一個(gè)主要的共同之處，即他們都是圍繞著如何通過進(jìn)一步完善公司收購中的信息披露來保障公司股東特別是中小股東的利益這一主題來進(jìn)行的。信息披露制度具備兩個(gè)主要功能：保護(hù)投資者和防止證券欺詐（王保樹，1997）。在公司收購法律體系建立已前，英美等國公司法和證券法律制度中規(guī)定的信息披露義務(wù)人只是證券發(fā)行人（公司），投資者只享有獲得信息的權(quán)利而沒有信息披露的義務(wù)。在一般的證券交易中，這種傳統(tǒng)的信息披露制度能夠較好地發(fā)揮作用。但是，二戰(zhàn)后資本市場的情況發(fā)生了變化。在一系列經(jīng)濟(jì)條件和制度環(huán)境的孕育下，收購方繞過上市公司管理層而直接向目標(biāo)公司股東發(fā)出公開收購要約(tender offer)的敵意收購大量涌現(xiàn)。由于公司收購的特殊性，使得傳統(tǒng)的信息披露制度不能有效地發(fā)揮其保護(hù)投資者和防止證券欺詐的功能，這些特殊性表現(xiàn)在：(1)收購者與目標(biāo)公司中小股東之間的信息不對稱。(2)分散的股東之間缺乏信息溝通與聯(lián)合，缺乏與收購者談判的能力。(3)收購極易誘發(fā)內(nèi)幕交易和市場操縱。
　　有鑒于此，西方資本市場發(fā)達(dá)國家對傳統(tǒng)的披露哲學(xué)進(jìn)行了補(bǔ)充和發(fā)展。
　　(1)將信息披露義務(wù)人由傳統(tǒng)披露制度中的證券發(fā)行人擴(kuò)大到公司收購者或潛在的收購者。收購信息披露的內(nèi)容范圍廣泛，包括收購目的、對目標(biāo)公司未來的計(jì)劃、收購者的詳細(xì)情況、收購資金來源、受益所有權(quán)股份數(shù)量或一致行動人的情況及合并持股數(shù)，等等。
　　(2)通過信息披露制度對具體的證券交易行為進(jìn)行干涉，保證目標(biāo)公司股東獲得平等的對待，保證投資者有充足時(shí)間做出信息充分的明智判斷和決策。如對要約時(shí)間、要約形式、要約對象、要約具體內(nèi)容做出限制，以使“受要約公司的同一等級的所有股東必須被要約者同等對待”（城市守則10項(xiàng)基本原則中的第一條）。
　　(3)通過信息披露制度遏制內(nèi)幕交易、市場操縱和欺詐行為。如要求有關(guān)方面不得發(fā)布誤導(dǎo)或不實(shí)陳述，要求內(nèi)幕人士在消息公布前不得泄漏內(nèi)幕消息，要求管理層定期披露持股數(shù)，等等。這些信息披露規(guī)則和實(shí)質(zhì)性的禁止性規(guī)定（如對內(nèi)幕交易的禁止不限于與股東有信托義務(wù)的發(fā)行人的內(nèi)幕人士，還包括第三人）一起，在相當(dāng)大程度上遏制了內(nèi)幕交易、市場操縱和欺詐行為。
　　適應(yīng)公司收購實(shí)踐的發(fā)展，在新的披露哲學(xué)指導(dǎo)下，西方主要國家從20世紀(jì)60年代后期開始，陸續(xù)修改或制定了一批有關(guān)公司收購的法律和制度。例如：英國于1968年由自治組織收購與合并委員會(the Panel on Takeovers and Mergers)頒布《城市收購與合并守則》（The City Code on Takeovers and Mergers，簡稱《城市守則》）；美國國會于1968年通過對《1934年證券交易法》的修正案，即《威廉姆斯法》(Williams Act)；加拿大安大略省1980年的證券法(OSA)；澳大利亞1980年的公司股份買賣法[Companies(Acquisition of Shares)Act]；荷蘭1970年的《有關(guān)兼并行為的規(guī)則》；德國在1979年由股票交易專家委員會發(fā)布了自律性的公司收購指南；法國在1978年對整個(gè)收購法規(guī)體系做了全面修改；歐盟在1990年發(fā)布關(guān)于公司收購的第13號指令，以協(xié)調(diào)成員國對公司收購的規(guī)制；日本于1971年對證券交易法進(jìn)行了修改，增加了公開收購要約的條文。
　二、我國上市公司收購信息披露制度的沿革和現(xiàn)行制度的主要內(nèi)容
　1.我國上市公司收購信息披露制度的沿革
　　我國上市公司收購是證券市場建立以后才有的新鮮事物。自1993年9月深圳寶安集團(tuán)舉牌延中實(shí)業(yè)，誕生我國證券市場上第一起公司收購事件以來，至今還不到9年時(shí)間，但是對上市公司收購的立法卻已經(jīng)有超過10年的歷史，原因是我國證券市場一直以來奉行法制先行、規(guī)范發(fā)展的原則。我國對上市公司收購的最早立法是1992年4月4日出臺的《深圳市上市公司監(jiān)管暫行辦法》，其中第四章“重大交易”和第五章“收購與合并”對上市公司收購的程序、信息公開義務(wù)、重大交易信息公開義務(wù)等有關(guān)公司收購事項(xiàng)作了規(guī)定。1993年4月22日，國務(wù)院發(fā)布《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》（簡稱《股票條例》），其中第四章“上市公司收購”專門規(guī)制上市公司收購，有關(guān)信息披露的內(nèi)容主要有：持股預(yù)警披露觸發(fā)點(diǎn)5%，持股增減變動披露點(diǎn)2%，披露方式為報(bào)告和公告（在證監(jiān)會指定上市公司信息披露報(bào)刊上登載），持股達(dá)30%的要約收購義務(wù)，要約收購的支付方式（貨幣）、價(jià)格、期限，收購失敗標(biāo)準(zhǔn)、下市標(biāo)準(zhǔn)、收尾交易等。1993年6月12日，證監(jiān)會發(fā)布《公開發(fā)行股票公司信息披露實(shí)施細(xì)則（試行）》（簡稱《信息披露細(xì)則》），其中第一章“總則”第3條規(guī)定“本細(xì)則還適用于持有一個(gè)公司5%以上發(fā)行在外普通股的法人和收購上市公司的法人”，第4條規(guī)定臨時(shí)報(bào)告包括收購與合并公告，第五章“臨時(shí)報(bào)告——公司收購公告”對要約義務(wù)人的收購公告規(guī)定了18項(xiàng)內(nèi)容。1993年9月2日國務(wù)院證券委發(fā)布的《禁止證券欺詐行為暫行辦法》和1997年3月3日證監(jiān)會發(fā)布的《證券市場禁入暫行規(guī)定》，都對包括持股和收購信息披露在內(nèi)的虛假陳述、內(nèi)幕交易、操縱市場等行為予以禁止。適應(yīng)上市公司收購實(shí)踐的發(fā)展，1999年7月1日起施行的《中華人民共和國證券法》（簡稱《證券法》）對以前有關(guān)法規(guī)中的收購相關(guān)規(guī)定作了一些調(diào)整，筆耕文化傳播，其中也包括收購信息披露的相關(guān)規(guī)定，但不夠細(xì)化，缺乏操作性。除了以上法規(guī)外，作為自律性組織的滬深兩地證券交易所頒布的《股票上市規(guī)則》對收購信息披露的具體格式要求作了規(guī)定，更具操作性。

 

本文編號：7529