摘要：自2009年10月30日首批28家創(chuàng)業(yè)板公司集中在深交所掛牌交易以來(lái)。我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)發(fā)展迅速。但應(yīng)該注意到的是超募現(xiàn)象的如影隨形，創(chuàng)業(yè)板巨額的超募資金引起了市場(chǎng)的廣泛的關(guān)注和擔(dān)憂。本文就超募現(xiàn)象所帶來(lái)的負(fù)面影響，探求這一現(xiàn)象的原因，進(jìn)而提出舒緩超募的幾點(diǎn)建議。

　　關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板超募

　　一、引言2009年10月30日，首批28家創(chuàng)業(yè)板公司集中在深交所掛牌交易。首批上市的28家創(chuàng)業(yè)板公司中，平均超募比例是125％，平均市盈率為56．6倍，高于當(dāng)時(shí)主板市場(chǎng)23倍的市盈率一倍有余。第二批發(fā)行的8家創(chuàng)業(yè)板公司平均超募208％，平均市盈率達(dá)83．6倍，市盈率和超募比例都超過(guò)首批28家。而第四批發(fā)行的8家公司平均市盈率高達(dá)88．6倍，超募達(dá)4l_3億元，平均超募250％。鑒于目前愈演愈烈的超募現(xiàn)象，分析產(chǎn)生超募的原因進(jìn)而提出緩解超募的建議顯得尤為迫切。

　　二、創(chuàng)業(yè)板超募的負(fù)面影響

　　(一)對(duì)資金使用效率方面的影響資金的使用效率不高。我國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)超募基金的使用進(jìn)行了嚴(yán)格的監(jiān)管，規(guī)定了超募基金的使用途徑，超募資金應(yīng)當(dāng)用于公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)。但創(chuàng)業(yè)板上市公司大多成立時(shí)間較短，規(guī)模較小，在其主營(yíng)業(yè)務(wù)上往往很難消化掉如此龐大的資金。為了可以合理合法的消化掉超募基金，他們一般會(huì)采取以下幾種方式：一是盲目的作出擴(kuò)大原來(lái)投資項(xiàng)目規(guī)�；蛘哂糜诮ㄔO(shè)新的項(xiàng)目等決定。由于行業(yè)的生長(zhǎng)空間是有差異的，有些行業(yè)是一個(gè)高速發(fā)展的行業(yè)，公司增加投資擴(kuò)張市場(chǎng)是可行的。然而，對(duì)另外的一些公司而言，其主營(yíng)業(yè)務(wù)的發(fā)展空間不會(huì)較大，盲目的發(fā)展可能會(huì)導(dǎo)致其陷入困境。就算對(duì)處于高速發(fā)展行業(yè)的公司來(lái)說(shuō)，作出對(duì)超募資金用于擴(kuò)大原來(lái)投資項(xiàng)目規(guī)模或者用于建設(shè)新的項(xiàng)目等決定。顯然，這些決定本來(lái)是需要一定時(shí)間調(diào)研、縝密論證的，倉(cāng)促擴(kuò)大原有項(xiàng)目或者盲目上新項(xiàng)目，會(huì)給公司帶來(lái)很大的投資風(fēng)險(xiǎn)，不利于公司的穩(wěn)定發(fā)展。二是將超募基金存放于銀行以賺取利息。由于股權(quán)資本相對(duì)于自有資本和債務(wù)資本來(lái)說(shuō)有著更大的風(fēng)險(xiǎn)，因而也會(huì)要求有更高的必要收益率，顯然銀行利息小于這個(gè)必要的收益率。三是用超募的基金發(fā)放股利或高管的工資，這無(wú)疑是對(duì)小股東利益的侵害。

　　(二)導(dǎo)致人才的流失按照深交所的規(guī)定，上市公司高管自離任信息公布之日起6個(gè)月內(nèi)離任，之后滿12個(gè)月，公司離任高管所持本公司無(wú)限售條件股份將全部解禁，即高管離開(kāi)公司一年后，其股票就可以隨時(shí)套現(xiàn)。創(chuàng)業(yè)板公司的高管通過(guò)辭職套現(xiàn)就可以將賬面價(jià)值變?yōu)閷?shí)際價(jià)值。公司高管人才的流失對(duì)創(chuàng)業(yè)板公司來(lái)說(shuō)不僅僅是公司管理層的不穩(wěn)定，同時(shí)還會(huì)影響到公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，給尚處于創(chuàng)業(yè)期的企業(yè)留下很大的風(fēng)險(xiǎn)。

　　(三)社會(huì)資源的不均等分配眾所周知，融資難是困擾我國(guó)中小企業(yè)發(fā)展的首要因素之一。政府設(shè)立創(chuàng)業(yè)板的目的也恰恰是為了幫助中小企業(yè)和高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展壯大，而問(wèn)題是，上市的創(chuàng)業(yè)板公司僅僅是眾多需要資金企業(yè)的冰山一角，他們獲得了太多的資金，這些超募資金將會(huì)在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)沉淀于公司的募集資金專(zhuān)戶，對(duì)于大量嗷嗷待哺的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，這些超配的資金無(wú)法發(fā)揮其應(yīng)有的效益，從而造成資金配置的低效率和社會(huì)資源的浪費(fèi)，最終影響我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)和經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展。

　　三、創(chuàng)業(yè)板超募的原因

　　(一)定價(jià)機(jī)制的弊端《證券發(fā)行與承銷(xiāo)管理辦法》規(guī)定：首次公開(kāi)發(fā)行股票的公司及其保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)通過(guò)向特定機(jī)構(gòu)投資者詢(xún)價(jià)的方式確定股票發(fā)行價(jià)格。詢(xún)價(jià)分為初步詢(xún)價(jià)和累計(jì)投標(biāo)詢(xún)價(jià)兩個(gè)階段。發(fā)行人及其主承銷(xiāo)商應(yīng)當(dāng)通過(guò)初步詢(xún)價(jià)確定發(fā)行價(jià)格區(qū)間和相應(yīng)的市盈率區(qū)間。發(fā)行價(jià)格區(qū)間確定后，發(fā)行人及保薦機(jī)構(gòu)根據(jù)發(fā)行價(jià)格區(qū)間向詢(xún)價(jià)對(duì)象進(jìn)行累計(jì)投標(biāo)詢(xún)價(jià)，并根據(jù)累計(jì)投標(biāo)詢(xún)價(jià)的結(jié)果確定發(fā)行價(jià)格和發(fā)行市盈率。

　　在辦法中可以看到，詢(xún)價(jià)的主體為券商、基金和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，可以說(shuō)他們?yōu)樾鹿砂l(fā)行價(jià)格的主要決定者。但沒(méi)有對(duì)這些主體的行為進(jìn)行約束和制約。他們有可能為了自身的利益抬高或降低發(fā)行價(jià)格，即沒(méi)有激勵(lì)與約束的初步詢(xún)價(jià)容易導(dǎo)致制定的價(jià)格區(qū)間偏離實(shí)際價(jià)值。初步詢(xún)價(jià)確定價(jià)格區(qū)間的有效性有待商榷，新股發(fā)行在初步詢(xún)價(jià)確定的價(jià)格區(qū)間不能反映新發(fā)行企業(yè)的真實(shí)價(jià)值。

　　(二)宏觀經(jīng)濟(jì)向好創(chuàng)業(yè)板開(kāi)啟時(shí)，筆耕論文新浪博客，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)已經(jīng)回暖，而股市是宏觀經(jīng)濟(jì)的晴雨表，宏觀經(jīng)濟(jì)向好也必然會(huì)反映到上市公司的股價(jià)上。因此，創(chuàng)業(yè)板在宏觀經(jīng)濟(jì)向好的情況下啟動(dòng)，在一定程度上會(huì)促使創(chuàng)業(yè)板高股價(jià)、高市盈率，使得創(chuàng)業(yè)板超募。

　　(三)創(chuàng)業(yè)板公司的價(jià)值被高估依據(jù)《首次公開(kāi)發(fā)行股票在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》所公布的發(fā)行上市標(biāo)準(zhǔn)，如企業(yè)需滿足最近兩年連續(xù)贏利，最近兩年凈利潤(rùn)累計(jì)不少于1000萬(wàn)元，且持續(xù)增長(zhǎng)；或者最近一年贏利，且凈利潤(rùn)不少于500萬(wàn)元，最近一年?duì)I業(yè)收入不少于5000萬(wàn)元，最近兩年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率均不低于30％�？梢钥吹�，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市的公司本身投資價(jià)值很高。而且，其中的大部分都是高科技公司擁有獨(dú)特的贏利模式、創(chuàng)新的商業(yè)模式、被著名創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)持股等，這就說(shuō)明在未來(lái)這些公司有很大的成長(zhǎng)空間，投資價(jià)值很高。

　　但是一些希望可以在創(chuàng)業(yè)板成功上市以募集大量資金的企業(yè)，大肆粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表，并邀請(qǐng)券商為其重新包裝，最終成功混入以高成長(zhǎng)性著稱(chēng)的創(chuàng)業(yè)板陣營(yíng)。市場(chǎng)對(duì)企業(yè)的價(jià)值給出了較高的估計(jì)，最終新股以較高價(jià)格發(fā)行，從而企業(yè)成功募集到大量資金，并意外獲得了可觀的超募資金。隨著前幾批上市的企業(yè)年報(bào)的報(bào)出，這種企業(yè)價(jià)值被高估的行為逐漸被暴露出來(lái)，大量上市公司不能實(shí)現(xiàn)上市前的持續(xù)盈利，實(shí)際的盈利能力與發(fā)行時(shí)的高市盈率完全不符。由于市場(chǎng)對(duì)這類(lèi)企業(yè)的價(jià)值的高估使得它們獲得了可觀的超募基金。

　　(四)供求失衡在供給方面，股票發(fā)行的審核制度制約著創(chuàng)業(yè)板上市公司的數(shù)量。在需求方面，隨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)，我國(guó)開(kāi)始重視那些走高科技發(fā)展路線的中小企業(yè)，希望它們?yōu)槲覈?guó)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)做出貢獻(xiàn)。而創(chuàng)業(yè)板上市的中小企業(yè)很多來(lái)自于新能源、信息技術(shù)、通信、新傳媒等領(lǐng)域，自然會(huì)受到市場(chǎng)的追捧。另外，我國(guó)股票市場(chǎng)向來(lái)就有“追新”的傳統(tǒng)，更何況創(chuàng)業(yè)板股票戴上成長(zhǎng)性的光環(huán)，各懷“概念”的創(chuàng)業(yè)板自然成為炒作的絕佳對(duì)象。因此，導(dǎo)致對(duì)創(chuàng)業(yè)板公司股票的需求強(qiáng)烈。這種股票的供需失衡自然就導(dǎo)致了超募的產(chǎn)生。

　　四、緩解超募的建議為了規(guī)范創(chuàng)業(yè)板公司對(duì)募集資金的使用，2009年10月15日深圳證券交易所發(fā)布了《創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)范運(yùn)作指引》。該指引規(guī)定：超募資金應(yīng)同樣存放于募集資金專(zhuān)戶，而且應(yīng)當(dāng)投資于公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)，不能用于開(kāi)展證券投資、委托理財(cái)、衍生品投資、創(chuàng)業(yè)投資等高風(fēng)險(xiǎn)投資以及為他人 提供財(cái)務(wù)資助等。公司最晚應(yīng)當(dāng)在募集資金到賬后6個(gè)月內(nèi)；做出超募資金的使用計(jì)劃并提交董事會(huì)審議通過(guò)后及時(shí)對(duì)外披露，獨(dú)立董事和保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)對(duì)超募資金使用計(jì)劃的合理性和必要性發(fā)表獨(dú)立意見(jiàn)，并與上市公司的公告同時(shí)披露。為了規(guī)范創(chuàng)業(yè)板公司超募資金的使用，深交所在2010年1月又特別頒布了《創(chuàng)業(yè)板信息披露業(yè)務(wù)備忘錄第1號(hào)——超募資金使用》，強(qiáng)調(diào)應(yīng)在募集資金到賬后6個(gè)月內(nèi)妥善安排超募資金使用計(jì)劃，且超募資金應(yīng)當(dāng)用于公司主營(yíng)業(yè)務(wù)。但這些并不能從源頭上緩解超募的發(fā)生，因此有以下幾點(diǎn)建議：

　　(一)改革新股的發(fā)行機(jī)制應(yīng)允許中小投資者成為詢(xún)價(jià)的主體，除券商、基金和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)外，眾多中小投資者也是股票發(fā)行價(jià)格的確定的利益相關(guān)方，中小投資者作為詢(xún)價(jià)對(duì)象之一，可更全面地反映投資者的投資預(yù)期，使新股定價(jià)機(jī)制更加“市場(chǎng)化”，股票發(fā)行價(jià)格更加趨于合理，同時(shí)也可制約券商在定價(jià)過(guò)程中的投機(jī)行為。另外，對(duì)這些主體的行為進(jìn)行約束和制約。提高券商估值能力，規(guī)范參與詢(xún)價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者的責(zé)任，建立對(duì)詢(xún)價(jià)對(duì)象信用狀況的評(píng)估機(jī)制引導(dǎo)市場(chǎng)理性定價(jià)。

　　(二)加強(qiáng)投資者教育中小投資者盲目追新，風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)不強(qiáng)。很多人都是盲目入市，或者是帶著強(qiáng)烈的投機(jī)性而不是理性的投資行為。

　　所以要加強(qiáng)投資者教育，從盲目人市轉(zhuǎn)換到理性投資，從投機(jī)轉(zhuǎn)換為投資，提高他們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)、識(shí)別和控制能力，從而使我國(guó)的投資者素質(zhì)得到普遍提高，股市就會(huì)相對(duì)的理性。

　　(三)加大監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管力度一方面，監(jiān)管機(jī)構(gòu)加強(qiáng)對(duì)企業(yè)上市的資格審查，避免由于對(duì)這些企業(yè)的價(jià)值被高估而積累的客觀的超募基金。另一方面，對(duì)已經(jīng)發(fā)生超募的公司的超募基金的監(jiān)管，加強(qiáng)對(duì)資金使用情況的信息披露和監(jiān)管，以防止其將超募資金投入證券市場(chǎng)、房市等，保證資金安全。