今年年初，彭博社援引知情人士消息稱(chēng)，螞蟻金服已啟動(dòng)IPO，估值高達(dá)500億美元。實(shí)際情況是怎樣的呢？它值不值這么多？都有哪些估值依據(jù)？

　�。�1）支付寶、支付寶錢(qián)包：主要負(fù)責(zé)支付業(yè)務(wù)。是阿里系金融服務(wù)的主入口，整個(gè)阿里網(wǎng)商平臺(tái)成交額根據(jù)阿里巴巴集團(tuán)公布的2014年業(yè)績(jī)業(yè)績(jī)大致為2.3萬(wàn)億。我個(gè)人判斷，支付寶并不會(huì)將對(duì)此流量的收費(fèi)作為支付寶的主要收入來(lái)源，而是將免費(fèi)服務(wù)或低費(fèi)率服務(wù)其作為后續(xù)業(yè)務(wù)的導(dǎo)流入口。支付平臺(tái)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手只有其他支付平臺(tái)，與任何企業(yè)任何行業(yè)都可以合作，因而支付平臺(tái)的繼續(xù)壯大，更為便利和廉價(jià)的服務(wù)是這個(gè)條線(xiàn)的主要方向。

　�。�2）余額寶、招財(cái)寶：主要負(fù)責(zé)理財(cái)、投資服務(wù)。余額寶以一種顛覆性的銷(xiāo)售方式和全新的投資者教育、宣傳方式，成功地讓一家名不見(jiàn)經(jīng)傳的地方小基金一躍成為全國(guó)甚至全球資產(chǎn)規(guī)模排名前列的基金公司。作為一種基礎(chǔ)性的、低風(fēng)險(xiǎn)低收益的類(lèi)現(xiàn)金理財(cái)方式，余額寶是螞蟻金服體系的主要資金池。而且這個(gè)資金池并不像銀行那樣有放貸壓力，而是通過(guò)貨幣基金的形式從銀行獲得收益。（這個(gè)條線(xiàn)的未來(lái)會(huì)更加多元化，下文會(huì)提到）。

　�。�3）螞蟻小貸、網(wǎng)商銀行：真正的類(lèi)銀行融資業(yè)務(wù)。螞蟻小貸以自有資金向優(yōu)質(zhì)的網(wǎng)店等小企業(yè)、優(yōu)質(zhì)個(gè)人用戶(hù)發(fā)放貸款并獲得收益，不同于大部分小貸公司和絕大部分P2P公司，他的大數(shù)據(jù)和信用資料不是扯淡，而是貨真價(jià)實(shí)的東西。原因也很簡(jiǎn)單，第一是有大量交易數(shù)據(jù)可供支持，第二是有征信牌照。對(duì)于網(wǎng)店，還有累積信譽(yù)和店鋪應(yīng)收賬款也在阿里系的掌控之中，因此相對(duì)于其他民間的類(lèi)銀行業(yè)務(wù)，他們的風(fēng)險(xiǎn)控制手段無(wú)疑更有效，成本也更低，因此帶給客戶(hù)的資金成本也更低，可以形成良性循環(huán)。而這三點(diǎn)，是絕大部分小貸公司和P2P公司無(wú)法做到的。這個(gè)條線(xiàn)無(wú)疑是未來(lái)主要的利潤(rùn)來(lái)源，下文同樣更多分析。

　�。�4）眾安保險(xiǎn)：相對(duì)傳統(tǒng)的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)既是現(xiàn)金牛，在創(chuàng)新業(yè)務(wù)上也可以玩一些新花樣：（a）投連險(xiǎn)、萬(wàn)能險(xiǎn)與金融產(chǎn)品結(jié)合；（b）金融保險(xiǎn)，例如信用保險(xiǎn)、信用衍生品等。

　　從上面四個(gè)條線(xiàn)結(jié)合阿里巴巴集團(tuán)電商平臺(tái)的話(huà)，實(shí)際上涵蓋了經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的主要方面：投資、融資、消費(fèi)、支付、保險(xiǎn)。

　　螞蟻金服是阿里系的未來(lái)所在，金融是各個(gè)行業(yè)聯(lián)系的中樞和資源調(diào)配的節(jié)點(diǎn)，掌握了金融中心，自然可以獲得更多的社會(huì)資源。在現(xiàn)行法律框架之下，阿里系的目標(biāo)我認(rèn)為可以簡(jiǎn)單地概括為：

　　“將螞蟻金服下屬的支付寶平臺(tái)做成法律、法規(guī)、政策允許下的全牌照金融服務(wù)平臺(tái)。或者更通俗地說(shuō)，資金只要進(jìn)入支付寶，就沒(méi)有必要再出去了。消費(fèi)有淘寶天貓，投資有寶類(lèi)，融資有小貸、銀行。最終涵蓋資金循環(huán)的大部分環(huán)節(jié)。

　　阿里的業(yè)務(wù)基點(diǎn)是“交易”，起步之初是資金與貨物的交易，目前是資金和金融產(chǎn)品的交易，未來(lái)也許會(huì)更進(jìn)一步，變?yōu)橘Y金和非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)的交易，屆時(shí)全社會(huì)的投融資都不再需要傳統(tǒng)的中介機(jī)構(gòu)�！�

　　最后一句話(huà)說(shuō)的有點(diǎn)玄乎，實(shí)際上就是說(shuō)，大部分投資需求和融資需求都可以在風(fēng)險(xiǎn)甄別以后，直接找到匹配的對(duì)象，在很大程度上消除了投融資兩端的信息不對(duì)稱(chēng)。

　　例如，我有一個(gè)5萬(wàn)元的融資需求，在支付寶平臺(tái)提交融資需求，系統(tǒng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)甄別后如果批準(zhǔn)，那么這個(gè)融資項(xiàng)目就可以以一定的利息發(fā)布出來(lái)，而有興趣的投資者可以直接向我提供借款。這在過(guò)去屬于非法集資的范疇，但是在通過(guò)信息的加工處理，能夠?qū)�借款的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行相對(duì)精確的評(píng)價(jià)，消除投資者和融資者的信息不對(duì)稱(chēng)之后，我認(rèn)為未來(lái)可能在法律上不再屬于非法集資了。

　　最終而言，中介渠道占用的資金成本被較大程度地釋放出來(lái)，惠及投融資雙方。也許有朋友要問(wèn)，為什么P2P的借款成本這么高，最終到手要18%~20%呢?請(qǐng)讀者自行思考。

　　而目前的業(yè)務(wù)布局來(lái)看，螞蟻金服體系提供了較為廣泛的固定收益類(lèi)服務(wù)，而我們知道投資品主要分為固定收益類(lèi)和股權(quán)收益類(lèi)兩個(gè)大的門(mén)類(lèi)，因此我判斷在不久的未來(lái)，股權(quán)投資的寶類(lèi)產(chǎn)品一定會(huì)是螞蟻金服會(huì)補(bǔ)上的一塊拼板。例如最近的證券公司賬戶(hù)互聯(lián)查詢(xún)余額就是一個(gè)明顯的預(yù)兆。在券商牌照發(fā)放之前，也許私募股權(quán)眾籌也是一個(gè)不錯(cuò)的業(yè)務(wù)切入點(diǎn)。

　　電影眾籌實(shí)際上遠(yuǎn)遠(yuǎn)不算是一個(gè)真正的眾籌，因?yàn)閷?shí)際上它是一個(gè)萬(wàn)能型股東收益保險(xiǎn)產(chǎn)品。目前搞的實(shí)物眾籌，實(shí)際上從本質(zhì)來(lái)說(shuō)，是對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)的預(yù)先調(diào)研和客戶(hù)提前鎖定。而我心目中的真正眾籌是對(duì)企業(yè)股權(quán)進(jìn)行投資，改變傳統(tǒng)私募股權(quán)基金業(yè)態(tài)的一種顛覆產(chǎn)品。當(dāng)然，眾籌是存在很多固有問(wèn)題的，螞蟻金服到目前在股權(quán)眾籌方向仍然沒(méi)有大的動(dòng)作，恐怕也是因?yàn)榭吹搅四壳笆袌?chǎng)仍有諸多不成熟之處。

　　因此最為靠譜的方向恐怕是螞蟻金服自己的證券公司，在本次注冊(cè)制改革后，證券公司牌照如無(wú)意外應(yīng)當(dāng)會(huì)逐漸開(kāi)放：

　　在一級(jí)市場(chǎng)方面，股權(quán)這頭，螞蟻金服可以在前期螞蟻小貸、或者未來(lái)眾籌項(xiàng)目中浮現(xiàn)出的好企業(yè)，篩選較好的企業(yè)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化工作，IPO并推向大眾可以參與的證券市場(chǎng)。在真正的注冊(cè)制時(shí)代，銷(xiāo)售為王。包括一級(jí)半的上市公司再融資市場(chǎng)同樣如此。

　　固定收益這頭就是真正的重頭戲了，企業(yè)的債權(quán)類(lèi)融資需求可以變?yōu)榈烷T(mén)檻、標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品。債券、貸款、資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的廣大程度無(wú)需贅言。讀者可以看一看2014年各種公司債、企業(yè)債、中票短融的發(fā)行量;

　　而二級(jí)市場(chǎng)，則可以對(duì)一級(jí)市場(chǎng)產(chǎn)生的各種產(chǎn)品進(jìn)行交易，這一塊（包括一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)行過(guò)程）螞蟻金服需要通過(guò)法定的交易所完成，螞蟻金服下屬的證券公司可以收取傭金。這要交投活躍，即便傭金費(fèi)率很低，仍然是非�？捎^的。國(guó)內(nèi)絕大部分證券公司在2014年底利潤(rùn)猛增可見(jiàn)一斑。

　　1. 類(lèi)銀行業(yè)務(wù)：

　　（1）余額寶規(guī)模約在5000億元保持穩(wěn)定存量，按照每年千分之五收費(fèi)，收入約25億元；

　�。�2）貸款類(lèi)、P2P業(yè)務(wù)，資金池規(guī)模達(dá)到300~500億元，按照中介費(fèi)用3%計(jì)算，收入9~15億元。此處的3%已經(jīng)扣除風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備；

　　（3）支付用戶(hù)規(guī)模約穩(wěn)定在4億，按照人均支付金額達(dá)到8000元/年，稍打點(diǎn)折扣算3萬(wàn)億元，按照平均手續(xù)費(fèi)千分之二到千分之三算約60到90億（參照信用卡費(fèi)率1%來(lái)看，這個(gè)數(shù)字實(shí)際上是較為保守的，如果資金和支付都發(fā)生在螞蟻金服體系的話(huà)，實(shí)際上這個(gè)數(shù)字更為巨大）。

　　類(lèi)銀行業(yè)務(wù)小計(jì)：介于94~130億元。這一塊承擔(dān)的技術(shù)設(shè)備、線(xiàn)下系統(tǒng)較多，屬于資產(chǎn)較重的部分，稅前利潤(rùn)率是相對(duì)最低的，預(yù)計(jì)在30%左右，暫計(jì)稅前利潤(rùn)28.2~39億元。

　　2. 類(lèi)證券業(yè)務(wù)

　�。�1）純余額寶不再重復(fù)計(jì)算；

　�。�2）證券交易賬戶(hù)沉淀資金量按2000～4000億算，年交易額按照年換手率20倍，大概產(chǎn)生20000億交易量，如果傭金抽取萬(wàn)分之二，大概8～16億元。加上資金閑置時(shí)購(gòu)買(mǎi)余額寶等現(xiàn)金管理產(chǎn)品、基金類(lèi)產(chǎn)品、其他證券賬戶(hù)理財(cái)產(chǎn)品時(shí)抽取的傭金如也按照對(duì)交易量平均萬(wàn)分之二(對(duì)資金存量千分之二)算，也是8～16億元，合計(jì)大約16～32億；

　　（3）債券、資產(chǎn)證券化等其他標(biāo)準(zhǔn)固定收益產(chǎn)品，按照銷(xiāo)售額250~500億元，承銷(xiāo)費(fèi)率千分之三計(jì)算，約0.75~1.5億；

　　（4）股票承銷(xiāo)業(yè)務(wù)，IPO費(fèi)率較高，大項(xiàng)目4%左右，小項(xiàng)目可以達(dá)到10%，按照平均5%計(jì)算;再融資費(fèi)率較低，，一般在2%~4%之間(視一年期、三年期不等)假設(shè)平均3%算，按照IPO承銷(xiāo)20~40億元，再融資50~80億元計(jì)算，約2.5~4.4億元。

　　類(lèi)證券業(yè)務(wù)收入小計(jì)：介于18.75~36.9億元。這一塊主要是將標(biāo)準(zhǔn)金融資產(chǎn)和非標(biāo)準(zhǔn)的資產(chǎn)進(jìn)行銷(xiāo)售，螞蟻金服的強(qiáng)項(xiàng)在于承銷(xiāo)，不太需要一級(jí)市場(chǎng)的高薪人員。扣除從業(yè)人員獎(jiǎng)金后的稅前利潤(rùn)率可以達(dá)到80%左右，暫計(jì)稅前利潤(rùn)約為15~29.52億元。

　　3. 類(lèi)投資業(yè)務(wù)

　�。�1）私募基金業(yè)務(wù)，諸如優(yōu)秀眾籌項(xiàng)目的后續(xù)中早期投資：股權(quán)投資基金約在200~500億規(guī)模，預(yù)期回報(bào)率20%，投資毛利約40~100億元，螞蟻金服可分得基金管理費(fèi)2%，約8~20億元，超額回報(bào)分成大概為毛利的20%，8~20億元。眾籌類(lèi)業(yè)務(wù)，按照承銷(xiāo)5~10億，收取5%手續(xù)費(fèi)，約0.25~0.5億元，暫時(shí)忽略;總計(jì)約16~40億元;

　�。�2）類(lèi)投資業(yè)務(wù)毛利率極高扣除資金成本按10%，管理費(fèi)用10%算，稅前利潤(rùn)率約在80%，暫計(jì)稅前利潤(rùn)介于12.8~32億元。

　　4. 類(lèi)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)

　�。�1）傳統(tǒng)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)比照：加權(quán)計(jì)算了保費(fèi)收入100～500億的保險(xiǎn)公司數(shù)據(jù)，如果眾安保險(xiǎn)在2017可以達(dá)到100億左右的保費(fèi)收入，1000億左右的資產(chǎn)管理規(guī)模，稅前利潤(rùn)約在5～10億元量級(jí)波動(dòng)，不同的保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)可能差別很大，未能找到一個(gè)比較好的類(lèi)比方法，于是采用上下限的方式。

　　（2）創(chuàng)新業(yè)務(wù)：難以估計(jì)，暫時(shí)不計(jì)入。

　　合計(jì)稅前利潤(rùn)介于：61.4~111.32億元，所得稅率和其他意外支出合計(jì)按照20%算，凈利潤(rùn)約在49.12~89.06億元。

　　以上是2017年的預(yù)測(cè)，總體還是保守的。如果按照上限估計(jì)約90億元凈利潤(rùn)，A股市盈率30倍計(jì)算得到2700億，3000億元人民幣的市值量級(jí)還是可以大致達(dá)到的。不過(guò)這個(gè)時(shí)段估值3000億也許略早，但也沒(méi)有特別離譜。重復(fù)一遍我的觀點(diǎn)，螞蟻金服的野心是：資金只要進(jìn)入支付寶，就沒(méi)有必要再出去了。如果能夠做到這一點(diǎn)，實(shí)際上這個(gè)估值并不貴，關(guān)鍵是搭上車(chē)。而現(xiàn)在來(lái)看，螞蟻金服相對(duì)其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，是最有可能性做到的。

       來(lái)源：鈦媒體  作者：沈一冰

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