家族企業(yè)是家族系統(tǒng)與企業(yè)系統(tǒng)的混合體。在大量文獻(xiàn)充分揭示出家族企業(yè)的系統(tǒng)復(fù)雜性后，Sharma(2004)指出，關(guān)于家族系統(tǒng)與企業(yè)系統(tǒng)交互效應(yīng)的探討是家族企業(yè)未來(lái)研究的重要方向。在這一領(lǐng)域，已有研究表明，家族涉入企業(yè)的形式具有多樣性，其治理問(wèn)題也有多樣性。家族涉人企業(yè)，既可以通過(guò)家族所有權(quán)、控制權(quán)、經(jīng)營(yíng)權(quán)等方式(Villalonga and Amit，2006)，也可以采用控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離(La Porta，et al，1999)等手段。家族企業(yè)治理問(wèn)題，不僅有一般的第一、第二類代理問(wèn)題，還有受家族系統(tǒng)內(nèi)部利他主義分布影響的家族代理問(wèn)題(Schulze，etal，2003)。但是，目前還缺乏一個(gè)完整的證據(jù)表明家族企業(yè)治理的權(quán)變特征，即不同的家族涉人情況將導(dǎo)致或解決不同的家族企業(yè)治理問(wèn)題。

　　一、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

　　(一)經(jīng)理人薪酬業(yè)績(jī)敏感度的經(jīng)濟(jì)學(xué)含義經(jīng)理人薪酬不僅是公司對(duì)經(jīng)理人勞動(dòng)的補(bǔ)償，更是激勵(lì)經(jīng)理人進(jìn)而降低代理成本的重要手段。根據(jù)Jensen和Mwcking(1976)的最優(yōu)契約理論，有效的薪酬契約設(shè)計(jì)可以實(shí)現(xiàn)激勵(lì)相容，保證經(jīng)理人的自利行為同樣惠及公司投資者。然而，Bebchuk和Fried(2005)發(fā)現(xiàn)，當(dāng)股東的所有權(quán)無(wú)法控制住經(jīng)理人的經(jīng)營(yíng)權(quán)，進(jìn)而董事會(huì)被經(jīng)理人所俘獲時(shí)，經(jīng)理人會(huì)操縱對(duì)自己薪酬的安排，使其薪酬與公司績(jī)效的表現(xiàn)無(wú)關(guān)，進(jìn)而加重代理問(wèn)題。所以，經(jīng)理人薪酬契約的有效性是檢驗(yàn)公司治理成效的重要指標(biāo)(Goergen andRenneboog，2011)。

　　那么，什么是好的薪酬契約呢?委托代理理論說(shuō)明，既然對(duì)公司業(yè)績(jī)的追求是投資者的目標(biāo)，那么滿足激勵(lì)相容的激勵(lì)制度必須將經(jīng)理人的薪酬與公司業(yè)績(jī)聯(lián)系在一起，讓經(jīng)理人分享一部分公司業(yè)績(jī)的收益(Ho|mstrom，1979)，而反映這種關(guān)系的指標(biāo)被稱為薪酬業(yè)績(jī)敏感度(Pay—Performance Sensitivi一t)，，PPS)。如果經(jīng)理人的薪酬W被表示為公司業(yè)績(jī)P的函數(shù)W=a+bp，則b就是薪酬業(yè)績(jī)敏感度(Jens—en and Murphy，1990)。

　　在實(shí)證方面，當(dāng)人們從激勵(lì)效應(yīng)評(píng)判(Palia，2001)和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避效應(yīng)評(píng)判(Brick，et al，2008)兩個(gè)角度驗(yàn)證了薪酬業(yè)績(jī)敏感度的經(jīng)濟(jì)學(xué)含義后，應(yīng)用該指標(biāo)去衡量各類公司治理行為便成為研究重點(diǎn)。在對(duì)中國(guó)上市公司的研究中，以薪酬業(yè)績(jī)敏感度為觀測(cè)變量，內(nèi)部控制(盧銳等，2011)、管理層權(quán)利(權(quán)小鋒等，2010)、市場(chǎng)化進(jìn)程(陳震和李艷輝，2011)等眾多公司治理因素被考察。

　　綜觀已有文獻(xiàn)，使用經(jīng)理人薪酬敏感度為判斷依據(jù)，研究家族企業(yè)治理問(wèn)題的文獻(xiàn)還比較少見(jiàn)。

　　Kole(1997)從薪酬需求的角度，曾給出家族經(jīng)理的薪酬業(yè)績(jī)敏感度偏低的結(jié)論。不過(guò)此類研究往往忽略了家族企業(yè)形態(tài)多樣性的特征，而這正是本文擬突破的一點(diǎn)。

　　(二)家族企業(yè)的職業(yè)化發(fā)展朱衛(wèi)平(2004)為我們描述了家族企業(yè)的制度演變規(guī)律——從家庭、家族企業(yè)向準(zhǔn)家族企業(yè)的發(fā)展，這是一條去家族化的職業(yè)化發(fā)展路徑。顯然，這也是對(duì)現(xiàn)實(shí)情況的客觀描述。但是，家族企業(yè)職業(yè)化是眾多因素決定的被動(dòng)結(jié)果，還是應(yīng)該作為理性戰(zhàn)略而主動(dòng)為之，目前的文獻(xiàn)并沒(méi)有給出一致的判斷。而這個(gè)問(wèn)題的關(guān)鍵是，職業(yè)化的變革是否會(huì)帶來(lái)企業(yè)治理績(jī)效的提高，這是一個(gè)動(dòng)態(tài)的或者比較靜態(tài)的時(shí)間序列研究課題，討論的是家族企業(yè)職業(yè)化(反過(guò)來(lái)是公眾企業(yè)家族化)后，治理績(jī)效的變化。

　　而目前主流的關(guān)于家族企業(yè)與非家族企業(yè)橫向比較的研究，并不能給我們直接的答案。

　　相對(duì)較少的關(guān)于該課題的時(shí)間序列研究，主要討論家族企業(yè)高級(jí)經(jīng)理人由家族或非家族成員擔(dān)任后治理績(jī)效的變化，存在兩種截然相反的觀點(diǎn)：一方面，Anderson和Reeb(2003)基手標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)里的1／3的家族企業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)，家族成員擔(dān)任CEO的企業(yè)績(jī)效要好于聘任職業(yè)經(jīng)理人的企業(yè)；另一方面，通過(guò)案例研究，DeAngelo和DeAngelo(2000)注意到家族CEO的自利意圖往往會(huì)造成對(duì)非家族成員的剝奪。

　　綜上，家族企業(yè)的職業(yè)化變革是否能產(chǎn)生正面效果，并沒(méi)有得到一致的認(rèn)定。但是如果將公司治理問(wèn)題理解為兩類不同的代理問(wèn)題，則可以發(fā)現(xiàn)，對(duì)職業(yè)化持謹(jǐn)慎態(tài)度的研究普遍關(guān)注的是股東與經(jīng)理之間的第一類委托代理問(wèn)題，而持樂(lè)觀態(tài)度的研究則考慮了股東之間矛盾的第二類代理問(wèn)題。這也引出了本文的研究目標(biāo)，即證明家族化或職業(yè)化在處理不同的公司治理問(wèn)題時(shí)所具有的不同效果。

　　(三)兩類公司治理問(wèn)題與兩類上市方式當(dāng)人們傳統(tǒng)上將公司治理問(wèn)題等同于Jensen和Mwekling(1976)所提煉的委托代理問(wèn)題時(shí)，根據(jù)Fama和Jesen(1983)的觀點(diǎn)，一般認(rèn)為家族企業(yè)通過(guò)委托人和代理人之間的特殊聯(lián)系能降低代理成本，具有制度優(yōu)勢(shì)。然而，隨著Johson等(2000)對(duì)隧道行為的揭示，人們發(fā)現(xiàn)家族企業(yè)的第二類代理問(wèn)題更突出(Lins，2003)。但是，進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，不能一概而論地認(rèn)定家族企業(yè)有利于解決第一類代理問(wèn)題，并惡化第二類代理問(wèn)題。Barontini和Caprio(2006)發(fā)現(xiàn)，創(chuàng)業(yè)者在位的家族企業(yè)即便采用金字塔控股模式也不會(huì)有更嚴(yán)重的隧道行為。這說(shuō)明，不同類型的家族企業(yè)會(huì)引發(fā)或解決不同的公司治理問(wèn)題。

　　而中國(guó)上市家族企業(yè)可自然地分為兩種類型：一種是通過(guò)證監(jiān)會(huì)發(fā)審委嚴(yán)格審核后以IPO方式上市的公司，本文稱為直接上市公司；另一種主要是由原國(guó)有上市公司經(jīng)控制權(quán)轉(zhuǎn)移而改變產(chǎn)權(quán)屬性，通過(guò)買殼、借殼或MBO方式上市的公司，本文稱為間接上市公司。

　　那么，直接和間接上市的家族企業(yè)是否會(huì)面對(duì)不同類型的公司治理問(wèn)題呢?直接進(jìn)行這方面研究的文獻(xiàn)不多，但相關(guān)文獻(xiàn)基本都贊同，間接上市公司的第二類代理問(wèn)題會(huì)更突出一些。王力軍和童盼(2008)對(duì)多元化經(jīng)營(yíng)的研究、姚瑤和逢詠梅(2009)對(duì)股改對(duì)價(jià)支付的研究、李勝楠(2010)對(duì)現(xiàn)金持有價(jià)值的研究等均發(fā)現(xiàn)，間接上市公司更傾向于通過(guò)金字塔結(jié)構(gòu)的構(gòu)造、現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)的分離等方式進(jìn)行“掏空”行為，績(jī)效也普遍比直接上市公司差。此外，王明琳和周生春(2006)直接說(shuō)明，“創(chuàng)業(yè)型家族企業(yè)主要面臨第一重代理問(wèn)題，而非創(chuàng)業(yè)型家族企業(yè)主要面I臨著第二重代理問(wèn)題”。這里的創(chuàng)業(yè)型和非創(chuàng)業(yè)型家族企業(yè)，與本文的直接和間接上市家族企業(yè)有非常大的重合度。

　　(四)理論框架和研究假設(shè)1從兩個(gè)維度顯示了上市家族公司的四種類型。縱向維曩度基于上市方式將上市家族公司分為直接上市和間接上市兩種。

　　橫向維度基于公司最高管理者(指的是總經(jīng)理和董事長(zhǎng))是否由家族控制人擔(dān)任，也將上市家族公司分為職業(yè)經(jīng)理人公司和家族經(jīng)理人公司。進(jìn)一步，這四類公司之間存在兩條演進(jìn)路徑。對(duì)于直接上市公司而言，公司經(jīng)理人身份普遍的變動(dòng)規(guī)律，是從家族成員向家族外成員發(fā)展。而對(duì)于間接上市公司，更顯然的變動(dòng)方向是反過(guò)來(lái)的。這種規(guī)律在陳凌等(2009)的研究中已得到證實(shí)。圖中I型公司向Ⅱ型公司的演進(jìn)路徑，我們稱為家族企業(yè)職業(yè)化。Ⅲ型公司向Ⅳ型公司的演進(jìn)路徑，我們稱為公眾企業(yè)家族化。

　　于是，本文的研究主題就清晰了：在目前的社會(huì)經(jīng)濟(jì)制度環(huán)境下，家族企業(yè)職業(yè)化和公眾企業(yè)家族化這兩種家族涉人的變動(dòng)，是有利于家族企業(yè)治理績(jī)效的好轉(zhuǎn)，還是相反?結(jié)合此前文獻(xiàn)研究所得到的啟示，我們認(rèn)為：對(duì)于直接上市公司，第二類代理問(wèn)題因?yàn)榧易迤髽I(yè)家精神等因素的存在而不明顯，這時(shí)的主要矛盾是第一類代理問(wèn)題。而家族企業(yè)職業(yè)化的變革，卻削弱了大股東治理機(jī)制處理第一類代理問(wèn)題的功效。對(duì)于間接上市公司，第二類代理問(wèn)題會(huì)隨著控制股東控制權(quán)的增強(qiáng)而惡化，從而使得公眾企業(yè)家族化的負(fù)面效應(yīng)顯現(xiàn)。又鑒于此前的文獻(xiàn)回顧表明，經(jīng)理人薪酬業(yè)績(jī)敏感度是較可靠的計(jì)量公司治理績(jī)效的實(shí)證變量，進(jìn)而本文的研究假設(shè)為：

　　H1：對(duì)于直接上市公司，家族企業(yè)職業(yè)化的家族經(jīng)營(yíng)權(quán)涉人變動(dòng)將導(dǎo)致經(jīng)理人薪酬業(yè)績(jī)敏感度降低，甚至失效；H2：對(duì)于間接上市公司，公眾企業(yè)家族化的家族經(jīng)營(yíng)權(quán)涉人變動(dòng)將導(dǎo)致經(jīng)理人薪酬業(yè)績(jī)敏感度降低，甚至失效。

　　二、研究設(shè)計(jì)(一)樣本選擇和數(shù)據(jù)來(lái)源為避免股權(quán)分置改革對(duì)實(shí)證數(shù)據(jù)的影響，本文以2007-2010年間的上市家族公司為研究對(duì)象。首先，使用CSMAR研究數(shù)據(jù)庫(kù)，以各年度的民營(yíng)上市公司為最初樣本。然后，去除外資類、集體類、社會(huì)團(tuán)體類和職工持股會(huì)類等非家族控制的企業(yè)，保留最終控制人可以追溯到個(gè)人或家族的上市公司。此外，再刪除金融類公司，共得到2618組數(shù)據(jù)。最后，將研究樣本按圖1的原則分為四組。劃分依據(jù)直接來(lái)自于CSMAR中國(guó)民營(yíng)上市公司數(shù)據(jù)庫(kù)，判斷直接或間接上市的指標(biāo)是數(shù)據(jù)庫(kù)中的“民營(yíng)化方式”指標(biāo)，判斷職業(yè)或家族經(jīng)理人的指標(biāo)是數(shù)據(jù)庫(kù)中的“實(shí)際控制人是否擔(dān)任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理”指標(biāo)。表l為各組樣本的各年度分布。

　　表l顯示，近年來(lái)家族企業(yè)通過(guò)IPO上市的規(guī)模迅速加大，家族企業(yè)占上市公司的比例越來(lái)越高。但是，家族企業(yè)的職業(yè)化進(jìn)程卻并未同步加快。這說(shuō)明家族企業(yè)的治理問(wèn)題確實(shí)應(yīng)該得到重點(diǎn)關(guān)注。被解釋變量：高管薪酬(Lnpay)。與多數(shù)文獻(xiàn)一致，本文用“高管前三名薪酬總額”的自然對(duì)數(shù)作為經(jīng)理人薪酬的衡量指標(biāo)。在敏感性檢驗(yàn)中，用“董事前三名薪酬總額”的自然對(duì)數(shù)重新進(jìn)行測(cè)驗(yàn)。

　　解釋變量：凈資產(chǎn)收益率(ROE)和每股收益(EPS)。根據(jù)呂長(zhǎng)江和趙宇恒(2008)的統(tǒng)計(jì)，在考察經(jīng)理人薪酬問(wèn)題的研究中，反映公司業(yè)績(jī)的常見(jiàn)指標(biāo)為ROE、ROA和EPS等。本文選擇ROE為研究變量，因?yàn)镽OE作為股東權(quán)益報(bào)酬率，更清晰地表達(dá)了上市公司對(duì)股東的貢獻(xiàn)。此外，為保證研究的穩(wěn)健性，同時(shí)強(qiáng)調(diào)公司業(yè)績(jī)的市場(chǎng)導(dǎo)向，我們還選擇EPS作為另一個(gè)解釋變量。

　　在控制變量方面，Kostiuk(1990)、John和John(1993)分別關(guān)于公司規(guī)模和公司資本結(jié)構(gòu)會(huì)影響經(jīng)理人薪酬的論斷已成為學(xué)界共識(shí)。所以，我們選擇Size代表公司規(guī)模，用公司總資產(chǎn)的對(duì)數(shù)表示，用以控制公司規(guī)模對(duì)經(jīng)理薪酬的影響。選擇Lev代表公司債務(wù)資產(chǎn)比率，用以控制財(cái)務(wù)杠桿對(duì)經(jīng)理薪酬的影響。此外，我們還采用公司實(shí)際控制人的現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)的分離度作為一項(xiàng)控制變量，記為Sep，用“實(shí)際控制人擁有上市公司所有權(quán)比例”與“實(shí)際控制人擁有上市公司控制權(quán)比例”之比表示。這兩組數(shù)字來(lái)自于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。Johson等(2000)發(fā)現(xiàn)，控制人現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)的分離度是解釋掏空行為的重要依據(jù)，我們認(rèn)為它也可能是影響經(jīng)理人薪酬契約有效性的重要因素。本文還對(duì)公司行業(yè)類型(Indu)和樣本年度(Year)作為啞變量控制。其中，行業(yè)類型采用CSRC行業(yè)分類，由CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)給出，在本研究樣本中共涉及12類行業(yè)。三、數(shù)據(jù)描述與檢驗(yàn)(一)樣本數(shù)據(jù)特征表2報(bào)告了樣本主要數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果。從分組情況看，公司業(yè)績(jī)指標(biāo)的差別很大。首先，在業(yè)績(jī)的平穩(wěn)性上，直接上市家族經(jīng)理人公司組的業(yè)績(jī)非常穩(wěn)定，如凈資產(chǎn)收益率(ROE)的標(biāo)準(zhǔn)差為0．124，而其他三組的值卻很高，直接上市職業(yè)經(jīng)理人公司組甚至高達(dá)7．812。其次，在業(yè)績(jī)水平上，直接上市家族經(jīng)理人公司組的業(yè)績(jī)顯著好于直接上市職業(yè)經(jīng)理人公司組，而另兩組指標(biāo)相差不大且居于兩者之間。由于表1顯示各樣本組的經(jīng)理人薪酬水平基本相當(dāng)，所以從這些數(shù)據(jù)可以預(yù)估，經(jīng)理人薪酬業(yè)績(jī)敏感度一定存在著組間差異。表3匯總了主要變量的相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果。首先，變量之間不存在以至于影響多元回歸結(jié)果的高度相關(guān)性。其次，控制變量與被解釋變量的相關(guān)性也基本符合經(jīng)濟(jì)規(guī)律和以往文獻(xiàn)結(jié)論預(yù)期。其中，公司規(guī)模與經(jīng)理人薪酬正相關(guān)，公司負(fù)債情況與經(jīng)理人薪酬負(fù)相關(guān)，但控制人現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)的分離度和經(jīng)理人薪酬相關(guān)性不顯著。最后，從單變量分析的角度看，本文假設(shè)被部分驗(yàn)證。對(duì)于直接上市公司，家族企業(yè)職業(yè)化后經(jīng)理人薪酬業(yè)績(jī)敏感度降低。對(duì)于間接上市公司，公眾公司家族化后經(jīng)理人薪酬業(yè)績(jī)敏感度也有所下降。(二)回歸檢驗(yàn)結(jié)果根據(jù)Jensen和Murphy(1990)的方法，經(jīng)理人薪酬業(yè)績(jī)敏感度需要通過(guò)回歸分析來(lái)解讀。表4為回歸結(jié)果。在全部8個(gè)多元線性回歸模型中，各變量(包括行業(yè)、年度啞變量)的方差膨脹因子VIF的最大值為1．628，遠(yuǎn)小于l0，容忍度的最小值為0．614，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于0．1(均出現(xiàn)在模型5中)，可排除因子間的多重共線性問(wèn)題。同時(shí)，8個(gè)模型的F值最低為6．875，P值全部小于0．001。對(duì)于直接上市公司，兩組樣本反映出了家族企業(yè)職業(yè)化后經(jīng)理人薪酬契約有效性的差異。無(wú)論以凈資產(chǎn)收益率(ROE)，還是以每股收益(EPS)為解釋變量，均發(fā)現(xiàn)顯著的薪酬業(yè)績(jī)敏感度(PPS)變化。

　　對(duì)于家族經(jīng)理人企業(yè)，采用ROE指標(biāo)的PPs高達(dá)0．715，采用EPS指標(biāo)的PPS也達(dá)0．260，并且全部在0．001水平上達(dá)到顯著。而對(duì)于職業(yè)經(jīng)理人企業(yè)，采用ROE指標(biāo)的PPS竟然為負(fù)值，采用EPS指標(biāo)的PPs也接近于O，而且統(tǒng)計(jì)均不呈現(xiàn)顯著性�？傊�，Hl被充分證明。對(duì)于間接上市公司，經(jīng)理人薪酬業(yè)績(jī)敏感度的規(guī)律特性不如直接上市樣本組顯著。以ROE為解釋變量的模型5和模型7，均未發(fā)現(xiàn)PPS的穩(wěn)定關(guān)系。但是，若以EPS為解釋變量，則可以證明H2。在模型8中，PPS為0。305，且在0．001水平上顯著。在對(duì)應(yīng)的模型6中，PPS不僅降為0．091，而且失去了統(tǒng)計(jì)學(xué)上的顯著性。

　　后一對(duì)樣本的研究效果之所以不如前一對(duì)，還在于兩對(duì)樣本面對(duì)的公司治理問(wèn)題不一樣。對(duì)于前者的直接上市公司，其控制家族的創(chuàng)業(yè)企業(yè)家精神會(huì)避免自身嚴(yán)重的掏空行為發(fā)生，即其主要面臨的僅是第一類代理問(wèn)題。所以，家族企業(yè)職業(yè)化之前的公司治理績(jī)效是很好的；而后者間接上市公司不然，一方面其掏空意愿較強(qiáng)，另一方面也沒(méi)有解決第一類代理問(wèn)題的優(yōu)勢(shì)。所以，公眾企業(yè)家族化后PPS會(huì)更差，而之前的PPS也不能很好保證。

　　(三)敏感性檢驗(yàn)為檢驗(yàn)上述結(jié)論的穩(wěn)健性，我們進(jìn)行了如下敏感性檢驗(yàn)：第一，應(yīng)用“董事前三名薪酬總額”的自然對(duì)數(shù)作為經(jīng)理人薪酬的衡量指標(biāo)，對(duì)以上證明流程進(jìn)行重復(fù)，發(fā)現(xiàn)研究結(jié)論完全保持一致；第二，采用資產(chǎn)收益率(ROA)作為解釋變量，發(fā)現(xiàn)研究結(jié)論基本沒(méi)有變化；第三，對(duì)全部樣本分年度進(jìn)行假設(shè)驗(yàn)證，主要研究結(jié)論不變；第四，引入其他控制變量，如第一大股東持股比例、每股凈資產(chǎn)、市盈率等，均不影響研究結(jié)論。此外，我們分別以ROE和EPS為解釋變量，也是出于穩(wěn)健性的考慮。因此，基于上述敏感性分析，我們認(rèn)為前文的結(jié)論是穩(wěn)健可靠的。

　　四、結(jié)論

　　本文將上市家族企業(yè)分為兩類是為了圈定兩類公司治理情境。王明琳和周生春(2006)等認(rèn)為，直接上市家族公司面對(duì)的主要是第一類代理問(wèn)題，而間接上市家族公司還要面對(duì)較嚴(yán)重的第二類代理問(wèn)題。那么，對(duì)于不同的代理問(wèn)題，家族對(duì)企業(yè)的控制是有利還是有弊呢?對(duì)此，本文提出了權(quán)變的觀點(diǎn)。

　　本文選擇評(píng)判公司治理績(jī)效的指標(biāo)是經(jīng)理人的薪酬業(yè)績(jī)敏感度。在將公司控制人是否兼任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理理解為家族經(jīng)營(yíng)權(quán)對(duì)企業(yè)的涉人后發(fā)現(xiàn)，家族的經(jīng)營(yíng)權(quán)涉入有利于對(duì)第一類代理問(wèn)題的解決，而一旦家族退出對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)權(quán)的掌控，則公司治理績(jī)效會(huì)顯著下降，體現(xiàn)為經(jīng)理人薪酬業(yè)績(jī)敏感度的降低，甚至失效。這里體現(xiàn)出的家族企業(yè)治理建議是，家族企業(yè)職業(yè)化要慎重。分析說(shuō)明，相對(duì)于家族經(jīng)理人而言，職業(yè)經(jīng)理人的報(bào)酬與公司績(jī)效的相關(guān)性不復(fù)存在。所以，家族企業(yè)不可為了職業(yè)化而職業(yè)化，在決策之前必須對(duì)這一弊端有充分認(rèn)識(shí)。

　　而對(duì)于第二類代理問(wèn)題，本文研究證明，家族經(jīng)營(yíng)權(quán)涉人的加強(qiáng)會(huì)使問(wèn)題更加嚴(yán)重。即對(duì)于間接上市公司，公眾企業(yè)家族化的家族經(jīng)營(yíng)權(quán)涉人變動(dòng)將導(dǎo)致經(jīng)理人薪酬業(yè)績(jī)敏感度的降低，甚至失效。所以，對(duì)于間接上市公司的管控要更加嚴(yán)格，要采用多種手段確保公司的獨(dú)立性。比如在信息披露、獨(dú)立董事任免、關(guān)聯(lián)交易管理、股票流通限制等方面，采取專門(mén)的強(qiáng)制手段。

　　總之，家族企業(yè)職業(yè)化與公眾企業(yè)家族化，是截然相反的企業(yè)制度轉(zhuǎn)型。兩者孰優(yōu)孰劣，需要權(quán)變地看待。這是因?yàn)榧易寤�與職業(yè)化在處理兩類代理問(wèn)題的能力上不同。

　　本研究存在著兩點(diǎn)不足：一是鑒于數(shù)據(jù)收集困難，本文只考察了經(jīng)理人的貨幣薪酬，而沒(méi)有研究股權(quán)激勵(lì)、非物質(zhì)獎(jiǎng)勵(lì)等收入來(lái)源，這在一定程度上降低了經(jīng)理人薪酬業(yè)績(jī)敏感度的準(zhǔn)確性；二是采用比較靜態(tài)的分析方法，在理解家族經(jīng)營(yíng)權(quán)涉入與家族企業(yè)治理的交互效應(yīng)問(wèn)題上，還不足以揭示其動(dòng)態(tài)過(guò)程，以及長(zhǎng)短期效應(yīng)的差異。一些更細(xì)致的指標(biāo)，比如家族化或職業(yè)化的年限等，囿于技術(shù)手段的局限，也被忽略了。在后續(xù)研究中，筆耕論文，我們將注意對(duì)此類問(wèn)題的解決。