1緒論

1.1研究問(wèn)題與背景

改革開放30多年來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)經(jīng)歷了多年高速增長(zhǎng)，2010年之前，成功維持了10%以上的年增長(zhǎng)，遠(yuǎn)高于同期世界經(jīng)濟(jì)平均3%的水平，聯(lián)合國(guó)力不斷増強(qiáng)，國(guó)際地位顯著提高。然而受國(guó)內(nèi)外多重因素相互交織作用影響，當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨多重挑戰(zhàn)，諸如國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理、創(chuàng)新能力不強(qiáng)、資源環(huán)境約束加劇等問(wèn)題，導(dǎo)致我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速明顯放緩。至2007年我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速達(dá)到11.9%的相對(duì)高點(diǎn)后，2010年至2015年經(jīng)濟(jì)增速相繼回落到改革開放以來(lái)的歷史低位，2014年我國(guó)GDP同比增7.4%，2015年經(jīng)濟(jì)增速僅為6.9%。依靠高投資、高消耗、低效率的傳統(tǒng)發(fā)展方式正在耗盡經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力，使我國(guó)必須進(jìn)行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整升級(jí)和消費(fèi)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，以促進(jìn)代表產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、具有基礎(chǔ)支撐性作用的基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)和其他應(yīng)該起支柱作用但未能實(shí)現(xiàn)其功能的產(chǎn)業(yè)發(fā)展與壯大。

我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整升級(jí)是一個(gè)系統(tǒng)工程，需要綜合地采取措施，才能有效促進(jìn)其協(xié)調(diào)發(fā)展，而其中金融體制改革和創(chuàng)新是關(guān)鍵，因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展離不開金融體制機(jī)制創(chuàng)新，國(guó)內(nèi)外經(jīng)驗(yàn)表明，，產(chǎn)業(yè)資本和金融資本的融合是產(chǎn)業(yè)加快發(fā)展的有效途徑。作為產(chǎn)業(yè)資本與金融資本融合的產(chǎn)物，產(chǎn)業(yè)投資基金的產(chǎn)生和發(fā)展是我國(guó)投融資制度和金融工具創(chuàng)新的重要成果，是連接產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)和金融市場(chǎng)的紐帶。由于產(chǎn)業(yè)投資基金在促進(jìn)產(chǎn)融結(jié)合、提高資本運(yùn)營(yíng)績(jī)效等方面所起的作用日益顯現(xiàn)，引起各界廣泛關(guān)注。作為一種新型直接投融資工具，產(chǎn)業(yè)投資基金日益成為國(guó)家經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略發(fā)展中的重要實(shí)現(xiàn)手段和途徑。

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1.2研究意義

1、理論意義

現(xiàn)有關(guān)產(chǎn)業(yè)投資基金的研究文獻(xiàn)方面，國(guó)內(nèi)學(xué)者研究集中在諸如產(chǎn)業(yè)投資基金的宏觀發(fā)展政策及其自身功能實(shí)現(xiàn)、運(yùn)營(yíng)機(jī)制、制度設(shè)計(jì)等方面，而對(duì)產(chǎn)業(yè)投資基金需求端——微觀層面的企業(yè)相關(guān)研究則較少，本文的研究意義主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

（1）本文試圖構(gòu)建有關(guān)產(chǎn)業(yè)投資基金研究的基本理論框架，包括對(duì)產(chǎn)業(yè)投資基金基本內(nèi)涵、特征、發(fā)展現(xiàn)狀及趨勢(shì)，行清晰界定；對(duì)產(chǎn)業(yè)投資基金的組織形式進(jìn)行有效分類，探討其運(yùn)作機(jī)制、運(yùn)作模式、風(fēng)險(xiǎn)管理措施及績(jī)效評(píng)價(jià)方法；提出產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展戰(zhàn)略原則、方向定位及具體策略等。這為開展針對(duì)該領(lǐng)域的系統(tǒng)研究做好了鋪墊。

（2）本文通過(guò)深入分析產(chǎn)業(yè)投資基金投資績(jī)效影響因素，提取主要影響因子，建立實(shí)證模型，依據(jù)產(chǎn)業(yè)投資基金退出回報(bào)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析。這為進(jìn)一步針對(duì)產(chǎn)業(yè)投資基金退出的研究進(jìn)斤了有益嘗試。

（3）本文試圖通過(guò)構(gòu)建實(shí)證模型，深入探討產(chǎn)業(yè)投資基金對(duì)被投企業(yè)公司治理、績(jī)效的影響。其中，本研究采用主成分分析方法對(duì)公司治理水平進(jìn)行量化，提取公司治理指數(shù)；同時(shí)從企業(yè)的盈利能力、發(fā)展能力及經(jīng)營(yíng)能力三大方面綜合評(píng)估公司績(jī)效水平；試圖通過(guò)中介效應(yīng)模型深入分析產(chǎn)業(yè)投資基金、公司治理、公司績(jī)效三者之間的內(nèi)在聯(lián)系。這些研究一定程度上揭示了產(chǎn)業(yè)投資基金對(duì)被投企業(yè)的內(nèi)在作用機(jī)理。

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2．文獻(xiàn)綜述及理論分析

2.1產(chǎn)業(yè)投資基金定義

發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資基金有著豐富的理論研究與實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)投資基金是投資于目標(biāo)企業(yè)的一種投資基金品種，是為了解決企業(yè)融資瓶頸而產(chǎn)生的一種金融創(chuàng)新工具。這對(duì)我國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金的研究有著重要啟示。

產(chǎn)業(yè)投資基金是我國(guó)的特色金融工具，發(fā)展時(shí)間較短，學(xué)術(shù)界對(duì)產(chǎn)業(yè)投資基金的界定存在較多的分歧，有給定較為規(guī)范化的定義，導(dǎo)致我國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金與風(fēng)險(xiǎn)投資基金或私募股權(quán)投資基金概念混淆，相關(guān)市場(chǎng)操作運(yùn)營(yíng)模式邊界不清。部分學(xué)者認(rèn)為產(chǎn)業(yè)投資基金是以特定產(chǎn)業(yè)為投資對(duì)象，追求長(zhǎng)期資本收益為主要目標(biāo)，屬于長(zhǎng)期收益成長(zhǎng)型投資基金，附帶引導(dǎo)對(duì)該產(chǎn)業(yè)有興趣的投資人進(jìn)行投資，從而扶持、推動(dòng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展與壯大。也有部分學(xué)者從產(chǎn)業(yè)投資基金的投資行為與內(nèi)容上，認(rèn)為我國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金就是指私募股權(quán)投資基金，投資于具有高成長(zhǎng)性與增長(zhǎng)潛力的未上市企業(yè)，參與企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理，企業(yè)發(fā)展成熟后通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲得資本増值收益。但事實(shí)上我國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展與一般的風(fēng)險(xiǎn)投資基金或私募股權(quán)投資基金存在明顯的區(qū)別。

2006年，國(guó)務(wù)院發(fā)展改革委員會(huì)針對(duì)我國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展實(shí)際，制定了《產(chǎn)業(yè)投資基金暫行管理辦法》，該辦法明確了產(chǎn)業(yè)投資基金對(duì)深化我國(guó)投融資體系改革，促進(jìn)我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整與產(chǎn)業(yè)優(yōu)化升級(jí)具有重要作用。對(duì)產(chǎn)業(yè)投資基金的基本概念、發(fā)起與建立方式、運(yùn)作基本體系及相關(guān)利益方的基本權(quán)益保障等做出了一定程度上的解釋與確立�！懂a(chǎn)業(yè)投資基金暫行管理辦法》指出＂產(chǎn)業(yè)投資基金是指一種對(duì)未上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資和提供經(jīng)營(yíng)管理服務(wù)的利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的集合投資制度，通過(guò)向多數(shù)投資者發(fā)行基金份額設(shè)立基金公司，基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金資產(chǎn)，托基金托管人托管基金資產(chǎn)，從事創(chuàng)業(yè)投資、企業(yè)重組投資和基礎(chǔ)設(shè)施投資等實(shí)業(yè)投資。＂

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2.2產(chǎn)業(yè)投資基金相關(guān)理論分祈

作為一種創(chuàng)新金融工具，我國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展，無(wú)論由政府主導(dǎo)或引導(dǎo)，產(chǎn)生和運(yùn)行都有相應(yīng)的理論來(lái)支撐。產(chǎn)業(yè)投資基金除了遵從一般投資基金的理論外，還擁有自身獨(dú)特的理論基礎(chǔ)，本節(jié)將對(duì)相關(guān)珪論進(jìn)行仔細(xì)爬梳。

2.2.1產(chǎn)業(yè)壁壘與規(guī)模經(jīng)濟(jì)理論

產(chǎn)業(yè)壁壘理論是產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)體系中的一個(gè)重要概念。具體來(lái)說(shuō)，某一產(chǎn)業(yè)從萌芽、發(fā)展直至成熟均需要一定的資源和要素作為支撐。從理論上講，完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)中，資源或要素的擁有者，根據(jù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展前景與盈利狀況，選擇是否進(jìn)入或退出某一產(chǎn)業(yè)。但在現(xiàn)實(shí)環(huán)境中，源與要素并不能完全自由地進(jìn)入或退出某一產(chǎn)業(yè)。生產(chǎn)者進(jìn)入或退出某一產(chǎn)業(yè)的決定因素包括兩個(gè)方面，其一是人為因素，如在位企業(yè)可通過(guò)壓低產(chǎn)品價(jià)格等方法阻止新的企業(yè)進(jìn)入；其二是非人為因素，包括研發(fā)能力、資金規(guī)模、運(yùn)營(yíng)管理能力等。其中，資金規(guī)模限制而形成的壁壘嚴(yán)重地影響了產(chǎn)業(yè)發(fā)展。例如，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、戰(zhàn)略支撐型產(chǎn)業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)對(duì)資金需求較大，其在這些產(chǎn)業(yè)發(fā)展初始階段，其發(fā)展資金很難由單個(gè)金融機(jī)構(gòu)提供，果沒(méi)有政府單位的積極引導(dǎo)，關(guān)產(chǎn)業(yè)甚至可能無(wú)法迅速發(fā)展。

規(guī)模經(jīng)濟(jì)是產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論體系中的又一重要概念，其內(nèi)涵可表述為，在一定范圍內(nèi)，企業(yè)的平均成本將隨著其產(chǎn)品產(chǎn)量的提升而逐步降低。企業(yè)生產(chǎn)者需結(jié)合自身實(shí)際情況，調(diào)整生產(chǎn)能為，使生產(chǎn)規(guī)模匹配實(shí)際需求水平，從而實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品成本和企業(yè)利潤(rùn)達(dá)到最優(yōu)狀態(tài)。當(dāng)市場(chǎng)需求旺盛時(shí)，生產(chǎn)者通過(guò)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，以降低生產(chǎn)成本；反之，需求降低，生產(chǎn)者則減小生產(chǎn)規(guī)模，實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)規(guī)模最優(yōu)化。當(dāng)前，我國(guó)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)普遍存在產(chǎn)能過(guò)剩現(xiàn)象，生產(chǎn)能力的提升，僅不能產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)效益反而提高了企業(yè)成本。與此同時(shí)，諸如較多高新技術(shù)行業(yè)的企業(yè)，由于處于發(fā)展初期，融資能力有限，加之技術(shù)方面的約束，也未達(dá)到效益最優(yōu)化。由此，在政府單位大為支持下發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資基金，可以很好地助推傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)與高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展壯大。

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3．我國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展現(xiàn)狀及運(yùn)營(yíng)特征..........35

3.1中國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展的歷史沿革和現(xiàn)狀.............35

3.1.1我國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展歷程..............36

4．產(chǎn)業(yè)投資基金投資績(jī)效影響因素的實(shí)證分析.............58

4.1產(chǎn)業(yè)投資基金投資績(jī)效現(xiàn)狀分析................58

4.2產(chǎn)業(yè)投資基金投資失敗案例分析................58

5．我國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金的社會(huì)效益：基于完善被投企業(yè)公司治理視角的實(shí)證分析...........79

5.1研究假設(shè).............79

5.2樣本選取及數(shù)據(jù)來(lái)源.................79

6我國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展的政策建議

6.1產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展對(duì)策

在我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整升級(jí)的大背景下，各有產(chǎn)業(yè)之間的鏈接也變得更加不均衡，這主要表現(xiàn)為，第一，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中，勞動(dòng)力為密集型產(chǎn)業(yè)仍處于主導(dǎo)地位，而資金密集型與技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)相對(duì)較低，這種不均衡的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)使我國(guó)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)濕得相當(dāng)薄弱。第二，產(chǎn)業(yè)協(xié)調(diào)角度來(lái)講，我國(guó)基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)發(fā)展相對(duì)薄弱，在很大程度上約束了我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，政府為了解決這個(gè)瓶頸，從多個(gè)方面進(jìn)行了政策引導(dǎo)，并不斷擴(kuò)大對(duì)基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的投入規(guī)模。不過(guò)，由于基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)投資量大、周期長(zhǎng)的特點(diǎn)，使得該產(chǎn)業(yè)的提升進(jìn)程變得相對(duì)緩慢。通過(guò)對(duì)西方實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)總結(jié)可以看出，以產(chǎn)業(yè)資金為鏈條進(jìn)行資產(chǎn)融合并實(shí)現(xiàn)公共基礎(chǔ)設(shè)施的證券化，解決我國(guó)產(chǎn)業(yè)協(xié)調(diào)瓶頸的重要手段和方法，產(chǎn)業(yè)投資基金在這一過(guò)程中理應(yīng)發(fā)揮積極的功效。第三，產(chǎn)業(yè)發(fā)展層次上看，國(guó)中西部地區(qū)發(fā)展較為滯后，第二產(chǎn)業(yè)仍占主導(dǎo)地位，并會(huì)在較長(zhǎng)的一段時(shí)間里保持優(yōu)勢(shì)地位，使這些區(qū)域第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展相對(duì)緩慢。第三產(chǎn)業(yè)的相對(duì)緩慢又間接地制約了第二產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，而使第二、三產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)極其不合理。而這種不合理的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)也進(jìn)一步制約了這些地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的整體進(jìn)程，因此如何從根本上解決這一不合理現(xiàn)象成為破解經(jīng)濟(jì)難題的重要課題。第四，從產(chǎn)業(yè)技術(shù)層次來(lái)看，我國(guó)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)在全國(guó)布局相對(duì)較低，而普通性的加工型產(chǎn)業(yè)在全國(guó)確相當(dāng)普遍。第五，從區(qū)域產(chǎn)業(yè)分布來(lái)看，我國(guó)地區(qū)性產(chǎn)業(yè)差距比較明顯，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)過(guò)多分布于東部地區(qū)，而中西部地區(qū)更多的局限于勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)和資源密集型產(chǎn)業(yè)，從而出現(xiàn)地區(qū)間競(jìng)爭(zhēng)力極其不均衡狀態(tài)。

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7結(jié)論與展望

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整升級(jí)根據(jù)第四章實(shí)證分析可知，產(chǎn)業(yè)投資基金的投資周期與其投資績(jī)效水平存在負(fù)向關(guān)系。產(chǎn)業(yè)投資基金在介入被投企業(yè)后，初始階段對(duì)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)管理具有重要的指導(dǎo)作用，為企業(yè)發(fā)展奠定了良好的基礎(chǔ)。但隨著投資周期的延長(zhǎng)，產(chǎn)業(yè)投資基金為實(shí)現(xiàn)投資收益，希望盡快退出，這可能與企業(yè)發(fā)展目標(biāo)存在一定的沖突，導(dǎo)致摩擦的產(chǎn)生，這反過(guò)來(lái)在一定程度上制約了產(chǎn)業(yè)投資基金的退出，進(jìn)而導(dǎo)致投資收益的下降。

此外，產(chǎn)業(yè)投資基金的投資規(guī)模與投資績(jī)效即年均回報(bào)率呈反向關(guān)系。被投企業(yè)一般說(shuō)來(lái)投資規(guī)模越大，業(yè)投資基金面臨的風(fēng)險(xiǎn)越大。在一定程度上，對(duì)企業(yè)進(jìn)行大規(guī)模投資不利于產(chǎn)業(yè)投資基金分散項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)。投資組合理論認(rèn)為集中性大規(guī)模投資對(duì)資金的使用效率存在一定程度的影響，分散投資有利于降低投資風(fēng)險(xiǎn)水平，從而保障資金的安全性。

行業(yè)對(duì)產(chǎn)業(yè)投資基金的投資績(jī)效有著重要影響。產(chǎn)業(yè)投資基金作為一種創(chuàng)新性政策性金融工具，投資于基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)及戰(zhàn)略性重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)等傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，也投向于諸如生物科技、互聯(lián)網(wǎng)軟件與服務(wù)、精密儀器等商科技產(chǎn)業(yè)，相比傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，新技術(shù)產(chǎn)業(yè)中的企業(yè)發(fā)展往往更具有爆發(fā)性，面臨的風(fēng)險(xiǎn)較高，投資周期較短，能夠在較短的投資周期內(nèi)獲得資本收益及資金回收。

參考文獻(xiàn)（略）